Politica monetaria comune: i risultati non sono uguali per tutti

L’Eurozona è caratterizzata da una politica monetaria comune, ma con differenti politiche fiscali e regolamentazioni. È per questo che le economie dei singoli paesi reagiscono in modo diverso alle decisioni della Bce.

di Matteo Barigozzi*, Antonio Conti** e Matteo Luciani*** (lavoce.info)

Da tante politiche nazionali a una politica monetaria comune

L’introduzione dell’euro nel 1999 è stata uno dei passi principali verso l’integrazione europea. Alcuni commentatori hanno perfino suggerito che si tratti del prologo agli Stati Uniti d’Europa. (1)
Nel frattempo, l’area euro ha una struttura ibrida: da un lato la Banca centrale europea decide la politica monetaria comune sulla base di obiettivi espressi in termini dell’area nel suo complesso (inflazione vicina ma inferiore al 2 per cento), mentre, dall’altro lato, i governi dei paesi aderenti adottano le loro politiche fiscali e di regolamentazione sulla base di obiettivi nazionali, entro i vincoli fissati dalle leggi europee e dalle raccomandazioni della Commissione. Condizione necessaria al buon funzionamento di questa architettura è che le economie dei singoli paesi rispondano in maniera simile agli shock che colpiscono l’area euro.
Prima dell’introduzione dell’euro, ogni banca centrale nazionale aveva differenti approcci verso la stabilità dei prezzi e verso la crescita economica. Dal 1999, la Bce ha sostituito le banche nazionali e ha “imposto” una politica monetaria comune a un insieme di paesi membri ancora caratterizzati da persistenti divari strutturali, ad esempio in termini di rigidità sul mercato del lavoro, competitività e livelli del debito pubblico. Un ambiente così diversificato rende il processo di decisione della Bce particolarmente difficile, dal momento che le reazioni alle sue decisioni potrebbero essere diverse tra i paesi europei.
È quindi naturale chiedersi se esistano asimmetrie nel modo in cui i singoli paesi dell’area rispondono alla politica monetaria decisa dalla Bce: a questa domanda abbiamo cercato di rispondere in un recente articolo. (2)
Il nostro studio è condotto attraverso la stima di un modello fattoriale dinamico strutturale che sfrutta un grande database di serie storiche trimestrali riguardanti i principali indicatori macroeconomici relativi sia all’area euro nel suo complesso sia ai principali paesi. (3)
Il periodo temporale considerato va dal 1983 al 2007 e, al fine di tener conto dell’introduzione dell’euro, il modello è stimato su due diversi campioni, pre e post 1998.
Dopo aver stimato il modello, abbiamo simulato l’effetto di un cambiamento inatteso al rialzo di 50 punti base del tasso di interesse deciso dalla Bce sulla dinamica del Pil, dei prezzi e del tasso di disoccupazione: confrontando l’impatto di questa manovra sui diversi paesi possiamo così determinare l’eventuale presenza di asimmetrie.

Risposte asimmetriche alla politica monetaria comune? 

L’analisi suggerisce che l’introduzione dell’euro ha mitigato l’eterogeneità nel ciclo economico dei diversi paesi membri. Tuttavia, mentre la risposta del tasso di crescita del prodotto interno lordo all’impulso di policy è simile tra i diversi paesi, analogamente ai risultati della letteratura dei primi anni Duemila, le simulazioni sul periodo 1999-2007 mostrano il persistere di asimmetrie significative per il tasso d’inflazione e il tasso di disoccupazione. (4) In particolare, in risposta a uno shock restrittivo di politica monetaria, il tasso d’inflazione si riduce in Germania, Francia, Olanda e Finlandia, mentre aumenta in Portogallo; la risposta dei prezzi in Italia, Spagna, Belgio, Irlanda e Grecia è sostanzialmente nulla (figura 1). Con riferimento al tasso di disoccupazione, la risposta allo shock di politica monetaria è molto simile tra i diversi paesi, a eccezione di Spagna e Italia, dove si osservano, rispettivamente, un effetto più marcato rispetto a Germania, Francia, Olanda e Belgio, e una reazione del tasso di disoccupazione sostanzialmente nulla (figura 2).
La politica monetaria unica non può agire sull’esistenza di queste asimmetrie, che presentano natura idiosincratica. In altre parole, le differenti reazioni alla manovra di politica monetaria sono prevalentemente attribuibili alle caratteristiche strutturali e socio-economiche dei singoli paesi: su di esse i Governi nazionali potrebbero incidere con appropriate politiche di riforma e di regolamentazione dei mercati. Non sorprendentemente, infatti, le restanti asimmetrie a livello di prezzi si osservano nei paesi del Mediterraneo che, storicamente, sono caratterizzate da prezzi meno flessibili e minore concorrenzialità interna.
In conclusione, i paesi dell’area euro reagiscono in maniera asimmetrica alle decisioni di politica monetaria in merito ai prezzi e alla disoccupazione, mentre non si notano differenze rilevanti in termini di Pil. Sebbene la riduzione delle asimmetrie rilevata dopo il 1999 sia coerente con gli obiettivi della Bce, le restanti divergenze esulano dagli obiettivi di politica monetaria, e quindi devono essere oggetto di adeguate politiche strutturali da parte dei governi nazionali.
Al di là dell’interesse intrinseco dei risultati del nostro studio, il primo a documentare empiricamente l’esistenza di asimmetrie nell’area euro, essi dovrebbero rappresentare un campanello di allarme per l’area euro, indirizzando i paesi verso una maggiore armonizzazione nella regolamentazione. Solo in questo caso, infatti, gli effetti della politica monetaria della Bce potranno essere maggiormente uniformi. Se questo non accadesse, continueremo a essere testimoni di risposte asimmetriche dei paesi membri agli shock che colpiscono l’area euro, e, di conseguenza, di difficoltà economiche e sociali che potrebbero minare la stabilità dell’Eurozona.

 Figura 1 – Stima dell’impatto sull’inflazione di un aumento del tasso d’interesse della Bce

 

 Figura 2 – Stima dell’impatto sulla disoccupazione di un aumento del tasso d’interesse della Bce

 

 (1) The Economist (1998), “Europe’s adventure begins“, Dec 31st 1998. Simms, B. (2013) “We eurozoners must create a United States of Europe“, The Guardian, Tuesday 23 April 2013.
(2) Barigozzi, M., A. M. Conti e M. Luciani (2013), “Do Euro Area Countries Respond Asymmetrically to the Common Monetary Policy?”, Oxford Bulletin of Economics and Statistics, forthcoming, available online doi:10.1111/obes.12038 .
(3) Forni, M., Giannone, D., Lippi, M. and L. Reichlin, (2009), “Opening The Black Box: Structural Factor Models With Large Cross Sections”, Econometric Theory, Cambridge University Press, vol. 25(05), pages 1319-1347.
(4) Peersman,G. 2004, “The Transmission of Monetary Policy in the Euro Area: Are the Effects Different Across Countries?,” Oxford Bulletin of Economics and Statistics, vol. 66(3), pages 285-308, 07.

*Matteo Barigozzi è Assistant Professor di Statistica presso la London School of Economics and Political Science. Nel 2002 si è laureato in Fisica all’Università degli Studi di Milano. Nel 2003 ha conseguito il Diploma in Mathematical Modelling dal Centro Internazionale di Fisica Teorica (ICTP) di Trieste, e nel 2008 il Dottorato in Economia e Management presso la Scuola Superiore Sant’Anna di Pisa. È stato post-doc all’ECARES presso l’Université libre de Bruxelles fino al 2010. I suoi interessi di ricerca riguardano l’econometria e in particolare i modelli a fattori dinamici e le relative applicazioni in macroeconomia e finanza.

**Antonio M. Conti è economista presso la Banca d’Italia. Ha conseguito un Dottorato in Scienze Economiche presso l’Università di Roma “La Sapienza” e un Master of Sciences in Quantitative Economics dallo European Center for Advanced Research in Economics and Statistics (ECARES), Université libre de Bruxelles. I suoi interessi di ricerca riguardano la macroeconometria e l’economia monetaria, con particolare attenzione all’applicazione di tecniche di analisi delle serie storiche all’economia dell’Eurozona e degli USA, soprattutto in merito alla dinamica degli aggregati monetari e creditizi e dei prezzi degli immobili.

***Matteo Luciani è assegnista di ricerca FNRS (Chargé de recherches FNRS) presso lo European Center for Advanced Research in Economics and Statistics (ECARES), Université libre de Bruxelles, Belgio. Ha ottenuto un Dottorato di Ricerca in Scienze Economiche dall’Università di Roma “La Sapienza” (2010), e un Master of Arts in Economics dalla University of Southern California (2005), Los Angeles, USA. I suoi studi si concentrano prevalentemente sui modelli a fattori dinamici e sulle loro applicazioni alla finanza e alla macroeconomia.